核心觀點
9月進出口走勢符合預期，外需承壓背景下內疫擾動下降，我國供給優勢奠定出口韌性；地產與內疫對內需擾動下降，進口邊際回升。http://www.mbtandco.com【慧博投研資訊】Q3貿易順差高增有望對名義GDP增速帶來1.5個百分點的正向支撐，有助于穩匯率、穩外儲和穩預期。http://www.mbtandco.com（慧博投研資訊）
內疫外需擾動出口，供給優勢無懼未來
中國9月出口（以人民幣計）同比增長10.7%，前值11.8%。我國對主要貿易對象出口保持積極增長，前三季度我國對東盟、歐盟、美國和韓國出口增速分別為22%、18.2%、10.1%和16.5%。1-9月，我國對“一帶一路”沿線國家出口5.7萬億元，增長21.2%。
內疫外需通過供需兩端擾動出口。百年未有之通脹背景下，以美歐為首的發達經濟體進入連續大幅加息階段，經濟走向滯脹預期，大宗商品資產價格對全球總需求回落較為敏感、已經顯著回落，10月11日IMF最新全球經濟預測再次調低2023年全球經濟增速預測至2.7%（7月預測為2.9%），外需承壓對我國出口的拖累將在中期逐步凸顯，部分受益于歐洲能源危機的電動車、光伏設備等品類則具備獨立邏輯。
2020年Q2起，我們持續提示“關注中國供給優勢帶動出口超預期”，這一邏輯成為過去兩年出口強勢的核心釋因；今年以來，在海外一系列風險事件和滯脹預期影響下，我國供給優勢依舊突出，但內疫邊際加劇對國內供應鏈的整體效率產生影響，階段性沖擊供給進而拖累出口，4月和8月均有表現，9月國內疫情擾動下降疊加常態化檢測等防疫政策的有效保障，出口較4月修復較快，內外貿剪刀差修復較，在外需確定性回落背景下，內疫成為重要觀察變量，兩輪“壓力測試”進一步提升了我國供給端應對沖擊的能力，我們認為，“中國供給優勢帶動出口超預期”的邏輯仍將是未來出口韌性的關鍵支撐。
展望后續，我們認為海外供給多重挑戰和壓力背景下，其低迷表現可能成為我國相對供給優勢的重要來源，一系列地緣政治沖突、工人罷工、供應鏈中斷、資產負債表惡化等沖擊擾動海外供給，具體表現在以下方面：
1、企業資產負債表受挫擾動擴產意愿。由于持續的疫情和成本通脹沖擊，企業資產負債表和現金流量表在2020年后顯著惡化仍未痊愈，破產、倒閉企業不勝枚舉，資產負債表衰退預期擾動企業擴產意愿。
2、疫情、高通脹等因素加劇貧富差距，體現為社會撕裂和民粹主義抬頭，工人提高工資訴求提升，工會對抗力量增強，在挪威、韓國、加拿大、美國等地接連出現大規模工人罷工，物價-工資螺旋式上升與罷工沖擊供應鏈穩定性施壓海外供給。根據我們梳理，年內海外已發生超過20起大范圍工人罷工事件（圖4）。
3、滯脹預期加劇，企業擴產意愿受限。全球經濟衰退預期不斷加劇，疊加成本推動型通脹，企業擴大新增產能意愿有限，特別即將入冬的歐洲經濟體，能源危機之下常規生產制造已經難以保障，更不必說進一步擴產，德國出現1991年首次貿易逆差、歐洲OFDI提速等均是側面例證。
4、全球供應鏈仍面臨多重不確定性沖擊。受疫情、地緣政治因素、成本沖擊等因素影響，根據我們梳理，全球供應鏈仍面臨多重不確定性沖擊，采購、生產、物流、倉儲、分銷等領域均有表現。
出口結構呈現亮點，印證我國供給優勢。前三季度我國兩大品類出口表現亮眼，機電產品和勞動密集型產品均保持積極增長；我國出口機電產品10.04萬億元，增長10%，占出口總值的56.8%。其中，自動數據處理設備及其零部件1.18萬億元，增長1.9%；手機6722.5億元，增長7.8%；汽車2598.4億元，增長67.1%。同期，出口勞動密集型產品3.19萬億元，增長12.7%，占出口總值的18%。其中，服裝及衣著附件8806.5億元，增長11.1%；紡織品7474.6億元，增長9.7%；塑料制品5259.3億元，增長14.5%。
我們提示關注出口結構背后的產業邏輯，一方面海外經濟通脹預期抬升提高了漲價容忍度，我國供給優勢體現為輸入價格（進口價格）向輸出（出口價格）的轉嫁，勞動密集型產品的出口景氣及出口價格指數的高增可以印證；另一方面，在海外供給面臨一系列沖擊背景下，我國高端制造業競爭優勢提升，有助于提升全球市場份額，這與我國高技術制造業投資保持高速增長密切相關，特別是自主可控強鏈補鏈與基礎工業再造（產業新能源化、產業智能化）這兩個方向。
內疫地產是關鍵，內需緩升拉進口
9月人民幣計價進口同比5.2%，前值4.6%。前三季度，我國自東盟、歐盟、美國和韓國進口增速分別為6.9%、-5.4%、1.3%和0.6%，同期我國對“一帶一路”沿線國家合計進口4.34萬億元，增長20%。我們認為，內疫與地產仍是左右內需的核心變量，Q4經濟弱修復概率高，預計進口大概率漸進修復。
內疫與地產仍是影響進口的關鍵變量。內需決定進口變化，我們在此前多篇報告中提示內需變化是今年進口變化的釋因，3-4月受疫情擾動，7月常態化檢測應對疫情背景下地產風波又沖擊內需，8月全國疫情呈現多點散發、多地頻發態勢，內需修復“一波三折”決定了進口呈現為低位震蕩特征。9月，內疫和地產擾動邊際下降，疫情方面，全國新增確診人數、出現疫情的省份數量等適當好轉，地產方面，一系列因城施策的增量放松政策和地產銷售等數據漸進回升也有體現，疊加9月人民幣匯率貶值效應的支持，9月進口數據適當回升符合預期。
展望后續，我們認為，經濟弱復蘇背景下進口大概率漸進回升。我們認為，房地產行業的整體修復仍面臨一系列挑戰，經濟下行壓力仍存，特別是考慮地產對整體經濟的影響較大（產業鏈長，對前周期的周期板塊及后周期的消費影響較大），地產行業的漸進修復決定了下半年經濟弱復蘇概率較高，我們預計后續弱復蘇的經濟趨勢決定了進口大概率漸進回升。
Q3貿易順差對經濟增長有積極支撐
Q3順差對經濟增長有一定正向支撐。9月貿易順差847.4億美元，前值793.9億美元，基本持平。具體來看，我國對美國、歐盟、東盟、日韓貿易順差分別達到了360.7、231.7、142.9和-57.5億美元。Q3我國實現貨物貿易順差2654.3億美元，預計將對名義GDP增速帶來超過1.5個點的正向支持。此外，近期我國匯率及國際收支領域面臨一定壓力，美元兌人民幣匯率階段性突破7.2，9月外匯儲備3.029萬億也觸及歷史經驗底線，我們認為，我國供給的相對優勢通過穩定出口保持較高的貿易順差，一方面有助于對沖資本流出、匯率貶值壓力，穩定外匯儲備和國際收支，另一方面也有助于穩定預期。
風險提示
中美貿易摩擦超預期惡化，疫情變異沖擊全球，海外經濟超預期下滑。
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