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          浙商證券-愛普股份-603020-更新報告:愛普股份五問五答,下半年預計趨勢向上,期待后續成長-220809

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          日期:2022-08-09 20:11:01 研報出處:浙商證券
          股票名稱:愛普股份 股票代碼:603020
          研報欄目:公司調研 楊驥,杜宛澤  (PDF) 4 頁 448 KB 分享者:vale******e14 推薦評級:買入(上調)
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          研究報告內容
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            此前我們曾發布愛普股份的深度報告《愛普股份:香精業務有望超預期,食品配料打開后續空間》,本篇報告我們希望回應近期市場關注的五大問題,并進行重點推薦!

            核心邏輯:公司是香精香料龍頭公司,通過工業巧克力和水果制品等食品配料業務的拓展逐步轉型成為能夠提供產品解決方案的綜合供應鏈龍頭。http://www.mbtandco.com【慧博投研資訊】我們認為22Q2是公司基本面和業績的低點,伴隨后續電子煙業務的落地及食品配料業務產能投產,公司將進入趨勢上行通道,業績有望快速改善。http://www.mbtandco.com(慧博投研資訊)

            22H1由于受到疫情疊加21H1的高基數,我們預計公司22H1經營業績有所下降,但我們能看到公司:食品配料制造業務中工業巧克力的需求在快速提升,純脂占比持續提升,拉動食品配料業務盈利能力的提升;香精香料業務需求保持穩定增長,提價背景下疊加下半年原材料價格下降有望釋放利潤彈性,電子煙煙油牌照有望年內落地帶來新催化。由此我們認為22Q2是公司業績和基本面低點,下半年將進入上行通道,后續空間較大。公司通過回購進行員工持股/股權激勵計劃彰顯后續發展信心,由此我們進行重點推薦,并希望針對市場此前關心的問題進行解答。

            問題1:疫情對公司業績的影響大概有多少?

            我們認為疫情對公司的影響好于市場預期。首先公司上海香精香料廠在21年底處在陸續搬遷至江西的過程中,由此二季度上海的疫情封控對于公司生產影響相對有限;與此同時工業巧克力和水果制品工廠正常生產,未受封控影響;食品配料貿易預計由于疫情導致需求端減弱,所受影響較大。由此我們預計公司22H1收入下滑幅度在個位數;同時考慮到封控影響導致運費較高,由此預計利潤下滑幅度在25%左右。

            問題2:如何看待公司工業巧克力和水果制品后續的成長?

            1)工業巧克力業務需求旺盛,純脂占比持續提升,拉動盈利能力的提升。公司2021年巧克力業務實現收入4.56億元,產能3.8萬噸。由于終端需求的提升,以及行業供給不足,公司工業巧克力業務需求旺盛,淡季仍舊滿產。與此同時伴隨終端的消費升級,以及公司與下游大客戶合作開發的新品多使用純脂巧克力,預計純脂巧克力的占比有望從10%提升至20%,從而拉動公司盈利能力的提升。

            從產能角度來看,當前公司巧克力產能3.8萬噸,新工廠產能預計在年末或明年年初釋放,從而帶來未來三年每年1.8-2萬噸設計產能的釋放,在產能釋放后將成為國內第一大巧克力工廠;需求端來看,當前訂單充足,新客戶開拓順利,按照目前公司已經成為品牌合格供應商的客戶來看,每年對巧克力產能的需求在20-25萬噸,需求端空間較大。由此我們認為伴隨后續產能釋放和需求端的產品結構升級,公司工業巧克力業務具備較好的成長性。

            2)水果制品業務定位高端,客戶和產品結構持續優化調整。公司水果制品為價格較高的高端帶果粒果醬制品,2021年實現收入1.46億元,良品率已經提升至90%左右,產能1.2萬噸,后續預計未來三年新增5萬噸設計產能。公司大客戶資源優勢保障對果醬的穩定需求,我們認為當前水果制品處于調整期,后續利用現有客戶資源,實現客戶結構優化和提升帶動公司業績的持續增長。

            問題3:如何看待公司電子煙煙油業務的發展?

            看好公司電子煙牌照落地后預計帶來新的業績增量。在電子煙相關條例出臺后,我們認為有利于行業的集中度提升,同時限定對電子煙香精使用的原料數量,對供應商的研發能力提出更高要求。愛普股份具備高技術水平的研發能力,電子煙煙油產品儲備完成,可利用其原有煙用香精客戶資源,若后續公司電子煙牌照落地,我們預計將會為公司帶來新的業績增量。

            問題4:公司后續的催化有哪些?

            我們認為主要系電子煙牌照的落地,以及業績的逐季改善,和食品配料業務的產能釋放投產都將持續為公司帶來新的催化。

            問題5:如何看待公司后續的業績和經營質量? (盈利預測及估值)

            我們認為公司的經營質量有所提高。21年公司實現收入33.45億元,實現歸母凈利潤1.89億元,其中由于公司持股的Aice Holding(持股9.93%)是印尼最大的冰淇淋工廠,21年公允價值變動受益中Aice貢獻4200萬左右。我們預計22年公司公允價值變動不會產生較大變化。由于考慮到上半年疫情的影響,我們略下調公司盈利預測,預計2022-2024年實現收入分別為35.50/40.24/45.97億元,同比分別為6.15%、13.35%、14.24%;實現歸母凈利潤分別為1.50/1.92/2.49億元(前值分別為2.09/2.54/3.08億元),同比分別為-20.29%/27.43%/24.68%,經營質量有所提高。預計2022-2024公司EPS分別為0.39/0.50/0.62元,對應PE分別為27.50/21.58/17.31倍。

            當前我們對于公司后續業績的預測未考慮電子煙煙油的貢獻,考慮到電子煙煙油業務盈利能力較高,若2023年能夠貢獻業績則將會有助于后續公司整體盈利能力的提升。同時我們認為22Q2是公司業績和基本面低點,下半年基本面和業績將進入上行通道,23年新業務增量較多,有望實現戴維斯雙擊;另外公司通過回購進行員工持股/股權激勵計劃彰顯后續發展信心,給予公司23年30倍PE,對應當前仍有30%-40%空間,上調至買入評級。

            風險提示:新冠疫情反復影響終端需求,原材料成本持續上漲等。

            

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